Popri technickej a psychologickej analýze je fundamentálna analýza ďalšou metódou, pomocou ktorej sa môže investor rozhodnúť, či kúpiť alebo predať konkrétny akciový titul. Ide o jeden zo základných prístupov, ktoré sa používajú pre ocenenie akcií.

Základom fundamentálnej analýzy je v prvom rade stanovenie vnútornej hodnoty akcie. K tomu sa využívajú rôzne modely, ktoré si v tomto článku predstavíme, ako teoreticky, tak prakticky.

V tomto článku sa zameriame len na to, ako stanoviť vnútornú hodnotu. Na záver si touto optikou zanalyzujeme jednu konkrétnu spoločnosť.

Fundamentálna analýza

Fundamentálna analýza je považovaná za najkomplexnejší prístup k určeniu budúcich kurzových pohybov a nezahŕňa len stanovenie vnútornej hodnoty podniku, ktorá vychádza z historických dát hospodárenia spoločnosti. Nezaoberá sa iba firemnými fundamentmi, ale tiež zohľadňuje globálne, politické, historické aj sektorové faktory. Odvodenú cenu potom investor porovnáva s aktuálnym ocenením spoločnosti na burzových trhoch a snaží sa o prognózu budúceho vývoja firmy.

1. Čo je vnútorná hodnota akcie?

Základnou funkciou fundamentálnej analýzy je nájdenie vnútornej hodnoty akcie. Táto analýza nám tak oznamuje, či je akcia podhodnotená, nadhodnotená alebo správne ocenená. Vnútornú hodnotu možno definovať ako imaginárnu hodnotu akcie, ktorá je nezávislá na trhovom kurze cenného papiera. Táto hodnota tak reflektuje všetky významné firemné charakteristiky a zároveň výnosové príležitosti a perspektívy firmy do budúcnosti.

Je potrebné tiež spomenúť, že výška vnútornej hodnoty akcie je ovplyvnená najrôznejšími firemnými a ďalšími charakteristikami, ktoré sa v čase menia, preto je potrebné predovšetkým v strednodobom a dlhodobom investičnom horizonte počítať so zmenou vnútornej hodnoty akcie. V krátkodobom období možno vnútornú hodnotu akcie považovať za konštantnú.

Fluktuácia kurzu okolo vnútornej hodnoty akcie je daná nielen technickými a psychologickými faktormi, ale aj stupňom efektívnosti trhu. Na trhu s nižšou efektívnosťou je rozsah medzi oboma veličinami širší, pretože pohyb kurzu akcie na novú informáciu je pomalší.

Pri porovnaní vnútornej hodnoty akcie a trhovej ceny daného titulu môžu nastať tri varianty:

  • Vnútorná hodnota akcie je vyššia ako trhová hodnota akcie, čo nám hovorí, že je akcia podhodnotená.
  • Vnútorná hodnota akcie môže byť rovnaká ako trhová cena, čo značí, že je akcia správne ocenená.
  • Ak je vnútorná hodnota nižšia ako trhová hodnota, tak je daný cenný papier nadhodnotený.

Možno konštatovať, že vnútorná hodnota akcie predstavuje jej „správnu cenu“ za ktorú by sa v danom okamihu mala z fundamentálneho hľadiska na trhu obchodovať. Je potrebné spomenúť, že určenie vnútornej hodnoty akcie je z veľkej časti subjektívny proces a vypočítaná hodnota nemusí byť objektívna či presná. Nesmieme tiež zabudnúť, že vnútorná hodnota je premenlivá a dochádza k jej zmene v čase.

2. Modely pre stanovenie vnútornej hodnoty akcie

Výpočet vnútornej hodnoty akcie (podniku) možno vykonávať pomocou mnohých výpočtových modelov, ktoré majú rôznu presnosť v závislosti na zadaných dátach. Niektoré modely totiž operujú s očakávanými hodnotami, preto ich vypovedacia hodnota môže byť diskutabilná. Za najpresnejšie a najkomplexnejšie modely možno považovať modely rešpektujúce časovú hodnotu peňazí (dividendové diskontné modely, ziskové modely a modely operujúce s cash flow).

Teraz sa v tomto vzdelávacom článku zameriame na najpoužívanejšie modely, ktoré sa používajú pri stanovení vnútornej hodnoty podniku.

2.1 Dividendové diskontné modely (DDM)

V súčasnosti sa jedná asi o jeden z nejpouživatelnějších modelov pre stanovenie vnútornej hodnoty akcie. Tieto modely vychádzajú z predpokladu, že vnútorná hodnota akcie je daná súčasnou hodnotou všetkých budúcich príjmov z tejto akcie. Modely sú založené na miere vyplatených dividend akcionárom a predajnej cene danej akcie.

DDM modely sa nedajú použiť u spoločností, ktoré hospodária s vysokými ziskami, avšak nevyplácajú žiadnu dividendu. U spoločností, ktoré majú vysoké zisky, ale vyplácajú malé dividendy, má zas model tendenciu podhodnocovať ich akcie. Diskontné modely najlepšie fungujú u spoločností, ktoré vyplácajú stabilné a predvídateľné dividendy (Coca-Cola, Johnson & Johnson, McDonald).

S diskontnými modelmi je tiež spojená diskontná miera, ktorú možno definovať ako percentuálnu sadzbu, ktorou sa prepočítavajú budúce výnosy v jednotlivých obdobiach na súčasnú hodnotu.

DDM modely sa členia na modely s nulovým rastom, jednostupňové, dvojstupňové, trojstupňové a viacstupňové modely.

2.1.1 Dividendový diskontný model s nulovým rastom

Tento model predpokladá nekonečne dlhú držbu akcie a fixné výplaty dividend. V praxi sa však tento model využíva sporadicky, napr. u časovo neohraničených prioritných akcií so zaručenými fixnými dividendami.

Všeobecný zápis modelu pre kalkuláciu vnútornej hodnoty:

2.1.2 Jednostupňové dividendové diskontné modely s konštantným rastom (poklesom)

Jedná sa o modely operujúce s konštantnou mierou rastu (poklesu) očakávaných dividend po celú dobu držby akcie. Ďalším predpokladom tohto modelu je konštantná požadovaná miera výnosu, konštantný dividendový výplatný pomer a konštantná rentabilita vlastného kapitálu spoločnosti danej akcie. Tieto modely sú v praxi značne využívané a existuje viacero modifikácií týchto modelov (napr. Gordonov model).

Všeobecný zápis modelu v prípade jednoročnej držby akcie

Všeobecný zápis modelu v prípade jednoročnej držby akcie

Všeobecný zápis modelu s nekonečnou dobou držby

2.1.3 Dvojstupňové dividendové diskontné modely

Viacstupňové dividendové diskontné modely využívajú niekoľko rôznych konštantných mier dividend, pričom počet stupňov v ich označení vychádza z počtu obdobia, v ktorých sú tieto miery dividend použité. Jedná sa síce o zložitejšie modely, ktoré ale lepšie reagujú na vývoj hospodárenia podniku v rámci jeho životného cyklu. Hospodárenie podniku sa totiž v rôznych štádiách môže značne líšiť.

Dvojstupňové modely vychádzajú z predpokladu, že očakávaná miera rastu dividend bude v počiatočnej fáze nad (resp. pod) priemernou dlhodobou mierou, pričom na konci tejto fáze sa zníži (resp. zvýši) a ďalej sa už nebudú meniť.

Existuje celý rad modifikácií týchto modelov, ale v praxi býva najviac používaný tzv. H-model, ktorý na začiatku sledovaného obdobia počíta s existenciou tzv. špecifických rastových faktorov spoločnosti (patenty, nové technológie). Tieto faktory sa na začiatku prejavujú vyššou mierou vyplatených dividend. Miera vyplácaných dividend sa ale časom postupne lineárne znižuje, pretože dochádza k postupnému vyčerpaniu faktorov a výnosnosť spoločnosti postupne klesne na bežnej úrovni v odvetví, v ktorom podniká. V druhej nekonečne dlhej fázi tak dôjde k stabilnej miere rastu dividend.

Všeobecný zápis H-modelu:

2.1.4 Trojstupňové lineárne dividendové diskontné modely

Jedná sa o najstarší dividendový diskontný model, ktorý vytvoril v roku 1965 Nicholas Molodovsky. Predpokladom tohto modelu je pozvoľný pokles miery rastu dividend (dividenda firmy v priebehu životného cyklu nie je stabilná) a nekonečne dlhá držba akcie. Model preto počíta s troma fázami „života“ akciovej spoločnosti: rastovú, prechodnú a finálnu.

Rastová fáza – nadpriemerná miera rastu dividend

Prechodná fáza – dividenda sa postupne lineárne znižuje až k normálnej miere rastu dividend v odvetví

Finálny fáza – priemerná miera rastu dividend v odvetví. Dĺžka tejto fázy je pokladaná za nekonečnú.

2.2 Ziskové modely

Ako z názvu vyplýva, ziskové modely pracujú s veličinou čistého zisku, čo mnoho investorov predpokladá za viac vypovedajúcu hodnotu, než je dividenda. Rovnako ako dividendové diskontné modely, tiež ziskové modely akceptujú časovú hodnotu peňazí. Sústreďujú sa na kratší časový horizont, ktorý by nemal prekročiť 3 roky a vychádzajú z pomerového ukazovateľa P/E.

2.2.1 Ukazovateľ P/E (price-earnings ratio)

Jedná sa o široko používaný valuačný ukazovateľ kvôli jeho ľahkej dostupnosti a jednoduchosti. Tento ukazovateľ vyjadruje pomer medzi trhovou cenou akcie a čistým ziskom spoločnosti pripadajúca na jednu akciu. Inými slovami nám tento ukazovateľ hovorí, aký násobok čistého zisku na akciu je investor ochotný zaplatiť za jednu akciu. Tiež ho možno interpretovať ako návratnosť investície v rokoch.

Dlhodobý priemer P/E pri indexe S&P 500 sa pohybuje u hodnoty 15, tým pádom sa v odbornej literatúre odporúča nakupovať akcie s pomerom P/E menším ako 15. Relatívne vysoká hodnota P/E značí, že daná akcia môže byť predražená. Nízka hodnota nám môže indikovať, že je akcia relatívne lacná.

Tento ukazovateľ je populárny medzi investormi a analytikmi predovšetkým preto, že má tendenciu sa vracať k svojmu priemeru, a teda je jeho vypovedaciu hodnotu pomerne vysoká. Ukazovateľ však má aj svoje nedostatky, medzi ktoré možno zahrnúť:

  • Ukazovateľ nemožno použiť, ak akciová spoločnosť vykáže stratu
  • Podľa použitej účtovnej metódy možno ukazovateľ skresľovať
  • V ukazovateli sú zahrnuté firemné, sektorové a makroekonomické faktory, ktoré môžu byť v jednotlivých krajinách rôzne

Výpočet vnútornej hodnoty akcie pomocou ukazovateľa P / E:

2.3 Cash flow modely

Nevýhodou diskontných a ziskových modelov býva fakt, že pracujú len so ziskom, ktorý je vyplatený akcionárom. Časť zisku, ktorá zostáva v spoločnosti nebýva u týchto modelov zohľadnená, a preto vznikli Cash Flow modely využívajúce hotovostné toky. Najznámejším modelom je FCFE (Free Cash Flow to the Equity), ktorý predstavuje voľný Cash Flow pre akcionárov. Hodnotu FCFE dá zistiť nasledujúcim spôsobom:

FCFE = čistý prevádzkový zisk + odpisy – investičné výdavky – zmena pracovného kapitálu – splátky dlhov + nové emisie dlhových nástrojov

2.4 Bilančné modely

Bilančné modely vychádzajú z údajov z súvahy (bilancie) akciovej spoločnosti. Rôznymi spôsobmi sa snažia oceniť jednotlivé zložky aktív a pasív. Vychádzajú z piatich veličín, ktoré majú odlišný vplyv na ocenenie vnútornej hodnoty spoločnosti:

Nominálna hodnota akcie nemá síce pre stanovenie vnútornej hodnoty akcie žiadny ekonomický význam, ale jej význam je právny. Pomocou tejto hodnoty je možné totiž určiť podiel jednotlivých vlastníkov na základnom imaní spoločnosti, z ktorého možno odvodiť ďalšie práva spojené s vlastníctvom týchto akcií. Pretože možno tieto práva peňažne ohodnotiť, tak do veľkosti vnútornej hodnoty akcie budú premietnuté.

Účtovná hodnota spoločnosti predstavuje rozdiel medzi celkovými aktívami a cudzími zdrojmi spoločnosti. Po vydelení tejto hodnoty počtom akcií získame hodnotu P / B (Price to Book) ratio. Ak je hodnota tohto ukazovateľa väčšia ako 1, tak je trhová cena akcie vyššia ako účtovná hodnota vlastného imania pripadajúca na jednu akciu. Z toho možno vyvodiť, že akcie s nízkym P / B sú považované za pomerne bezpečnú investíciu, keďže trhová cena akcie by nemala klesnúť pod jej účtovnú hodnotu. Ak je P / B väčší ako 3, tak je všeobecne akcia považovaná za nadhodnotenú.

Likvidačnú hodnotu spoločnosti možno definovať ako množstvo peňažných prostriedkov, ktoré by získali investori, ak by firma ukončila svoju činnosť a rozhodla sa predať všetky svoje aktíva a vyrovnať všetky svoje dlhy. Ide o rozdiel, medzi aktívami spoločnosti ocenenej aktuálnymi trhovými cenami a záväzky, zvýšeniami o potenciálne likvidačné náklady. Tento rozdiel je potom vydelený celkovým počtom emitovaných akcií. Výsledok je všeobecne považovaný za dolnú hranicu ceny akcie.

3. Najvýznamnejšie pomerové ukazovatele

Pomerové ukazovatele možno získať podelením dát získaných z finančných výkazov spoločnosti. Pomerových ukazovateľov je celá rada, preto sa v tomto článku budeme venovať tým najznámejším.

P / S (price to sales ratio) vyjadruje pomer trhovej ceny akcie k ročným tržbám spoločnosti. V podstate nám tento ukazovateľ vyjadruje, koľko je investor ochotný zaplatiť za 1 USD (alebo inej menovej jednotky) tržieb spoločnosti. Výhodou tohto ukazovateľa je, že nie je na rozdiel od P / E ovplyvnený rôznou výškou daní, ktoré sú v každej krajine na rôznych úrovniach. P / S je vhodný použiť u mladých spoločností, ktoré ešte nemajú zisky, preto u nich nemožno použiť P / E.

ROA (rentabilita celkových aktív) je považovaná za kľúčový ukazovateľ úspešnosti podnikateľskej činnosti firiem. Ide o pomer zisku pred úrokmi a daňami ku priemernej hodnote celkových aktív.

ROS (return on sales) nám vyjadruje ziskovú maržu čiže koľko peňažných jednotiek čistého zisku pripadá na jednu jednotku tržieb.

ROE (return on equity) je ukazovateľom rentability vlastného kapitálu, ktorý nám vyjadruje koľko peňažných jednotiek čistého zisku pripadá na jednu jednotku investovaného kapitálu. Hodnota ukazovateľa by nemala byť nižšia ako úroveň bezrizikovej úrokovej miery existujúcej na príslušnom finančnom trhu a tiež ROA.

  • EAT – zisk po zdanení
  • EBT – výsledok hospodárenia pred zdanením
  • EBIT – zisk pred zdanením a úrokmi
  • EPS – čistý zisk na akciu

Zadlženosť spoločnosti (debt to equity ratio) nám vyjadruje dlh, s akým spoločnosť hospodári voči vlastnému kapitálu. Tento ukazovateľ poukazuje na finančné zdravie spoločnosti.

Výplatný pomer (payout ratio) určuje koľko zisku pripadne na dividendu. Ide o pomer vyplatených dividend voči celkovému čistému zisku. Ak je percento príliš vysoké, tak môže ísť o varovný signál, že spoločnosť nemá do čoho investovať (inovácia, akvizície atď.).

4. Fundamentálna analýza spoločnosti Facebook – praktický príklad

Hlavné príjmy spoločnosti Facebook pochádzajú z reklám. Firma sa snaží rozšíriť do rozvojových krajín, čo je pozitívnym krokom, pretože tým získa nových zákazníkov a viac príjmov z reklám. Firma plánuje do budúcnosti značne investovať do transparentnosti reklám a bezpečnosti, čo najskôr bude ukrojovať zo ziskovosti firmy.

Navyše, niekoľko krajín uvažuje o prísnejšej regulácii sociálnych sietí. Naposledy napríklad Vietnam obvinil Facebook, že neodstraňuje hanlivý obsah a zvažuje stiahnutie peňazí, ktoré zaplatil za reklamu. Veľmi známa je aj aféra ohľadom slabej ochrane osobných údajov, kvôli ktorej sa podarilo britskej poradenskej firme Cambridge Analytica získať informácie o desiatkach miliónov užívateľov.

Ďalšie zisky firmy pochádzajú z vytváranie aplikácií, kde firma poskytuje vývojárom rad bezplatných nástrojov. Účtuje si potom približne 30% poplatok z predaja digitálneho a virtuálneho „tovar“ vytvoreného práve týmito vývojármi.

Výkaz ziskov a strát

Zdroj: morningstar.com

Tržby firmy v roku 2017 predstavovali 40,653 mld. USD a reklama sa podieľala na týchto tržbách z 98,3%. Firma má navyše silnú bilanciu a vytvára dostatok voľného cash flow, čo z nej robí atraktívnu akciu pre investorov.

Zdroj: morningstar.com

Spoločnosť mala v treťom štvrťroku 2018 voľné finančné prostriedky vo výške 41,206 mld. USD a voľný peňažný tok predstavoval takmer 4,2 mld. USD. Možno očakávať, že schopnosť spoločnosti vytvárať „silný“ cash flow povedie v budúcnosti k ďalším investíciám do vývoja produktov a akvizícií. Ako sme však už skôr spomenuli, spoločnosť bude musieť investovať aj do transparentnosti reklám a zabezpečenia, čo môže ukrojiť z kapitálu určeného pre ďalší rozvoj.

Pomerové ukazovatele

Zdroj: finviz.com


P / E Facebooku je na hodnote 19,41, čo nie je príliš vysoko od historického priemeru amerických akcií (15), a akcie podľa tohto ukazovateľa nie sú nadhodnotené.

Ukazovateľ P / B sa nachádza na hodnote 5,16, čo by mohlo značiť, že je akcia drahá, ale u technologických firiem sa tento ukazovateľ historicky drží na vyšších hodnotách ako zvyšok trhu. Napríklad P / B Microsoftu je na úrovni 9,18.

Ukazovateľ P / S tiež nenaznačuje nejakú veľkú nadhodnocenosť akcie. V porovnaní s konkurenčnou sieťou Twitter, kde sa P / S nachádza na úrovni 8,79, je dokonca o niečo nižšia.

Ukazovatele rentability ROA, ROE a ROI sú na pomerne vysokých hodnotách, čo značí, že spoločnosť je schopná generovať slušné zisky zo svojich zdrojov a celkovo poukazujú, že je spoločnosť schopná efektívne podnikať.

Je tiež potrebné spomenúť, že spoločnosť nie je zadlžená (debt to equity ratio), takže svoje voľné prostriedky môže využiť k investíciám, čo je pre budúci vývoj akcií pozitívnym signálom.

Zisk na akciu (EPS) 7,41 poukazuje na vysokú atraktivitu akcie a táto hodnota je u amerických blue chips akcií jedna z najvyšších.

Earnings za posledné štyri štvrťroky

Zdroj: nasdaq.com

Facebooku sa tiež darí pomerne úspešne (až na jednu výnimku) prekonávať trhový konsenzus, čo pozitívne ovplyvňuje cenu jeho akcií.

Vyhodnotenie fundamentálnej analýzy

Z hľadiska odhadu vnútornej hodnoty, nákup akcií Facebooku dáva z dlhodobého hľadiska zmysel, aj keď niektorí analytici očakávajú do budúcna pokles tržieb aj ziskov. Firma má však dostatok voľného kapitálu na investovanie do nových projektov, ktoré môžu generovať dostatočné príjmy na pokrytie zvyšujúcich sa nákladov. Voľné finančné prostriedky môže tiež firma využiť k ďalšiemu odkupu akcií. Nie je tiež vylúčené, že sa firma rozhodne začať vyplácať dividendu, aj keď zatiaľ nič také neoznámila.

Rozumný investor by však nemal zabudnúť na základné investičné pravidlo, ktoré hovorí, že nesmie dávať všetky vajíčka do jedného košíčka. Preto je potrebné nespoliehať sa len na jednu akciu a vytvoriť si portfólio, ktoré bude diverzifikované nielen skrze rôzne akcie, ale aj skrze rôzne triedy aktív.

Zároveň je potreba pamätať na to, že sme sa tu zamerali iba na odhad vnútornej hodnoty akcie, čo je podtrieda fundamentálnej analýzy. Nehodnotili sme globálne ani odvetvové faktory a ďalšie možné vplyvy.

Čítajte viac

--- ---

--- (---%)
Mkt Cap
Vol
Denné maximum
Denné minimum
---
---
---
---

Displaying the --- chart

Displaying today's chart